烽火電子：股權(quán)激勵(lì)為明后年的增長(zhǎng)做鋪墊

　　事件：公司披露股權(quán)激勵(lì)草案，共授予591.5萬(wàn)份股票期權(quán)，占總股本的0.99%，行權(quán)價(jià)為6.36，授予條件為（1）2011年度的凈資產(chǎn)收益率（扣除非經(jīng)常性損益）不低于11.6%，且不低于同期行業(yè)平均水平；（2）2011年度的營(yíng)業(yè)收入較2010年度增長(zhǎng)率不低于13%，且不低于同期行業(yè)平均水平；（3）2011年度的研發(fā)費(fèi)用較2010年度增長(zhǎng)率不低于15%。

　　授予與行權(quán)條件雖保守，但期權(quán)激勵(lì)形式達(dá)到激勵(lì)效果，且相對(duì)于公司超過(guò)2億/年的管理費(fèi)用來(lái)說(shuō)又不會(huì)構(gòu)成本壓力。首先，我們認(rèn)為公司作為陜西國(guó)資系統(tǒng)下的首家實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的上市公司，具有示范意義，因此在授予和行權(quán)條件上以保守基調(diào)為主；其次，公司選擇期權(quán)而非限制性股票作為激勵(lì)方式，顯示了公司對(duì)股價(jià)及經(jīng)營(yíng)前景的信心；最后，作為地處市場(chǎng)化氛圍偏弱的西北的軍工企業(yè)，此次激勵(lì)的覆蓋面與份額已達(dá)到激勵(lì)效果，但明后年224/448萬(wàn)元的成本相對(duì)于公司年超2億元的管理費(fèi)用不構(gòu)成任何成本壓力。

　　行業(yè)內(nèi)生增長(zhǎng)、海外市場(chǎng)與民用市場(chǎng)是公司的三大成長(zhǎng)動(dòng)力。（1）根據(jù)軍工行業(yè)訂單主要集中在每個(gè)五年規(guī)劃的中間兩年的規(guī)律，我們預(yù)計(jì)明后年行業(yè)增速超過(guò)20%.（2）我們按10個(gè)海外國(guó)家（平均4000~5000萬(wàn)/家）測(cè)算，公司在手海外訂單超過(guò)4億，且增速高于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)（通信軍品的特性意味著取得當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)的突破即可帶來(lái)未來(lái)5年以上的持續(xù)訂單），海外訂單的確認(rèn)是公司高于行業(yè)增速發(fā)展的另一大動(dòng)力；（3）RFID或可成為公司實(shí)現(xiàn)跳躍式增長(zhǎng)的另一驅(qū)動(dòng)力。公司在無(wú)線電、信號(hào)處理領(lǐng)域具有深厚的技術(shù)積淀，因此進(jìn)入RFID領(lǐng)域技術(shù)上不存在壁壘。從市場(chǎng)開(kāi)拓的角度來(lái)看，預(yù)計(jì)將主要集中在非市場(chǎng)化（軍隊(duì)后勤、武警、漁政應(yīng)急等）與半市場(chǎng)化的專(zhuān)用領(lǐng)域（金融等）。由于大客戶(hù)的彈性，若下游客戶(hù)認(rèn)可解決方案，則RFID可快速貢獻(xiàn)收入將超億元。

　　股權(quán)激勵(lì)的完成或可促進(jìn)潛在的資產(chǎn)整合進(jìn)程。公司作為陜西電子信息集團(tuán)下屬唯一上市公司，潛在的資產(chǎn)整合預(yù)期一直是投資價(jià)值中重要的一部分。電子信息集團(tuán)下屬除上市公司外還擁有雷達(dá)、導(dǎo)航等營(yíng)收預(yù)計(jì)年?duì)I收在15億以上的軍工資產(chǎn)，股權(quán)激勵(lì)的完成或可加速潛在的資產(chǎn)整合步伐。

　　維持“增持”評(píng)級(jí)。我們維持公司11-13年盈利預(yù)測(cè)至0.17/0.23/0.31元，復(fù)合增速30%?？紤]到公司作為“大集團(tuán)、小公司”下唯一資本平臺(tái)尚未發(fā)揮作用，我們?nèi)钥春霉镜拈L(zhǎng)期成長(zhǎng)空間，維持增持評(píng)級(jí)。