恒寶股份：電信重組導致通信IC卡采購減少 增持

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　　2008 年 1～9 月公司實現(xiàn)營業(yè)收入 3.05 億元，同比增長25.1％；營業(yè)利潤5,779萬元，同比增長40.4％；歸屬母公司所有者的凈利潤4,927萬元，同比增長21.5％；攤薄每股收益 0.17元。7～9月公司實現(xiàn)營業(yè)收入9,111萬元，同比僅增長 1.27％，凈利潤 1,300 萬元，同比下降 37.2％。公司預計08年全年歸屬母公司所有者凈利潤同比增長10％～30％。

　　通信IC卡采購量減少，3季度營業(yè)收入同比下滑。公司核心業(yè)務銀行磁條卡產(chǎn)品銷售保持了20％的平穩(wěn)增長，但受到5月份電信重組的影響，運營商對通信IC卡采購減少，公司第二大產(chǎn)品通信IC卡銷售萎縮。（1）3季度聯(lián)通GSM用戶增長略顯乏力，單季度凈增用戶312.7萬戶，低于前兩季度351.8萬戶的均值，聯(lián)通SIM卡采購量也受到影響；（2）處于過度期的CDMA業(yè)務，3季度用戶數(shù)流失143.7萬戶，進而導致UIM卡需求大幅減少；（3）通信IC卡收入中約20％來自小靈通PIM卡。電信、網(wǎng)通均已獲得移動業(yè)務，促使替代小靈通的進程加快，PIM卡采購量下降速度加快。10月份電信重組事宜接近尾聲，4季度聯(lián)通SIM采購有望恢復正常，電信UIM卡的采購恢復尚需時日，而公司SIM卡海外銷售收入還難以彌補國內收入的下降，預計08年公司通信IC卡銷售收入將同比下降9％。

　　產(chǎn)品結構變化帶動綜合毛利率提高。報告期內公司綜合毛利率為36.5％，同比提高3.6個百分點。主要是由于低毛利率的通信IC卡收入占比下降、高毛利率的銀行磁條卡收入占比提高所致。08年中報顯示，磁條卡毛利率達55％，高出通信IC卡毛利率35個百分點。

　　期間費用略有上升。報告期內期間費用率同比上升2.2個百分點至15.5％，其中銷售費用率為6.6％，同比上升2個百分點，主要由于模塊封裝、USB-KEY等產(chǎn)品尚處于市場拓展期，公司加強銷售隊伍建設所致；管理費用率9.7％，同比上升0.5個百分點，原因來自人力成本以及研發(fā)費用的上升；財務費用率同比下降1.4個百分點至-2.5％，好于預期，主要由于報告期內公司收到政府貸款貼息190萬元。

　　營業(yè)外收入同比減少36.5％。公司營業(yè)外收入1,062萬元，較去年同期減少612萬元，系6～9月份稅務部門未能及時返還軟件產(chǎn)品增值稅退稅211萬元，若加入此退稅收入，報告期公司凈利潤將達到5,082萬元，同比增長25.3％，高于報表顯示的21.5％同比增速。

　　電信重組對公司的影響超出我們預期，我們下調對公司的盈利預測，在不考慮ATM業(yè)務以及按照25％的所得稅率的前提下，預計公司2008-2010年每股收益分別為0.26元、0.31元、0.36元，較原預測分別下調0.05元、0.07元、0.09元，目前對應08年動態(tài)PE為15.8倍。考慮到公司在金融電子領域的優(yōu)勢地位以及3G的發(fā)展機遇，維持對公司的“增持”評級。